五粮液000858：业绩稳健增长估值修复潜力大

事件:五粮液公布2021年年报和2022年一季报，21年实现营收662.09亿元，同比增长15.51%，归母净利润233.77亿元，增长17.15%，归母净利润233.28亿元，同比增长16.67%，22Q1实现收入275.48亿元，同比增长13.25%，归母净利润108.23亿元，增长16.08%，归母净利润108.42亿元，同比增长16.35%20年来增长平稳，结构改善更明显公司21Q4实现归母收入/净利润分别为164.88/60.50亿元，同比分别增长11.19%/11.84%从产品来看，五粮液白酒21年实现两位数增长，其中价格上涨是主要贡献，主要是计划外比例增加带动的吨酒价格上涨，而成交量增长3.8%，是21年消化延期交货的影响实际渠道调研反馈显示，市场销售表现较强，系列酒增长50.7%，其中涨价贡献30.7%，放量贡献15.3%，主要是系列酒品牌瘦身聚焦效果显著，尤其是中高端品牌增长渠道拆分，由于21年来企业客户团购和网上直销的大力发展，直销模式的销售收入增长64.4%，收入占比增长5.2pct至17.51%，也有助于提振公司的长期盈利水平22Q1符合预期，主动缓解渠道压力22Q1营收表现符合预期，较21Q4更快，毛利率同比提升1.98pct至78.41%，费用率基本保持稳定，营业利润率提升1.51pct至55.06%付款指标方面，销售付款137.35亿元，同比下降34.8%，应收票据环比增加44.34亿，主要是公司放松票据政策缓解疫情下经销商资金压力同时，渠道调研反馈显示，2011年12月部分大商家多付了钱总体来看，公司支付进度积极，渠道资金压力不大，更有利于供给侧改革目标年收入有两位数增长，预计完成难度不大21年年报中，官方表示公司营业总收入将继续保持两位数的稳定增长我们认为完成起来并不困难:目前一般五年计划的支付和交付进展顺利，3—4月的销售受到疫情的一定影响因为计划内销售和计划外销售都是今年签订的合同，22年的合同量高于21年，21年的延迟交付导致实际市场动态销量较大因此，我们认为今年第一季度计划完成的质量是好的目前渠道反馈经销商库存是良性的伴随着华东等地疫情和需求的恢复，社会库存有望进一步消化伴随着价格审批逐步上行，预计中秋国庆旺季期间渠道库存和推力将处于更有利的位置关注价格上行审批带来的估值修复机会3月初，我们做了深度报道《价格走弱的背后是什么深入分析价格逻辑和走势在今年放量压力不大，公司迫切需要保证价格达标结果的背景下，有四大供给侧变化有利于价格上调审批伴随着淡季渠道管理政策的出台，我们认为今年价格上行获批概率较高目前批发价已小幅回升至980元，预计恢复后华东疫情会更明显新的管理层以之前的核心团队为中心通常新管理层上任后会更有改革意愿，供给侧改革有望持续和深化目前五粮液更高端的白酒板块估值折价明显，修复空间较大建议关注价格改善和改革深化催化的估值修复机会盈利预测及投资建议:维持买入评级我们维持2022—2023年盈利预测不变，上调2024年盈利预测预计2022—2024年，公司收入分别为755/879/101亿元，同比增长14.0%/16.5%/15.1%，净利润分别为27.2/32.1/367亿元，同比增长16.2%/18.3%/14.1%，对应的EPS为7.00/8.28/9.45元，对应的PE为23/20/17倍，强烈推荐风险:全球疫情持续蔓延，高端葡萄酒行业竞争加剧，食品质量事故

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